El riesgo país que no baja lo suficiente, sus razones y el ejemplo suizo

Argentina lleva más de dos años de superávit fiscal, tiene ingresos de divisas en niveles récord, se ha limpiado la hoja de balance del Banco Central, se ha desregulado, las empresas públicas casi no pierden dinero, se anuncian inversiones bajo el RIGI por montos cercanos al 20% del PBI —incluyendo minería y energía que aumentarán exponencialmente el balance comercial positivo—, el dólar oficial se mantiene estable dentro de las bandas y el nivel de deuda es relativamente bajo. Sin embargo, el riesgo país ha rondado durante meses los 500 puntos básicos con una importante mejora esta semana tras la suba en la calificación de riesgo de la agencia calificadora de riesgo S&P.

Argentina sigue siendo el más alto de América Latina —y uno de los más elevados del mundo— entre países que honran su deuda. ¿Por qué el mercado sigue castigando a la Argentina?

Hay al menos ocho factores que, con distinto peso, explican esta anomalía:

El default de 2020 fue absolutamente innecesario. Fue una decisión política tomada con una lógica adversarial hacia los acreedores. Esa actitud —de soberbia, voluntad de daño para tener beneficios políticos o simplemente por ignorancia financiera superlativa— generó un daño reputacional enorme.

Aunque el esquema se flexibilizó significativamente en 2025, la persistencia de restricciones sobre el mercado de cambios —cuya continuidad fue confirmada por el Banco Central— mantiene una prima de riesgo estructural. Cuando se implementó en 2019 generó también pérdidas importantes a los inversores externos que hacían carry-trade, que son los mismos que invierten en bonos soberanos.

3. El atesoramiento de dólares

Los argentinos nunca han confiado plenamente en su moneda (salvo con mecanismos de conversión): compraron USD 32.000 millones desde la liberalización parcial del cepo en 2025 y más de USD 10.000 millones en el primer cuatrimestre de 2026 (más de lo comprado por BCRA en ese período y el doble del superávit comercial de bienes y servicios), para ponerlos en gran parte fuera del sistema local. Eso fue posible porque desde el inicio de esta gestión ingresaron alrededor de USD 48.700 millones en deuda pública y privada, que tarde o temprano habrá que pagar con intereses. Ningún programa de estabilización ha podido revertir la desconfianza histórica en la moneda y el cumplimiento de las normas (confiscación de depósitos, corralito, corralón, etc.). Ese patrón, tarde o temprano, reproduce el cuello de botella de reservas que terminó demasiadas veces en incumplimientos de la deuda externa.

Es difícil de explicar que las exportaciones totales de bienes y servicios pasaron de US$ 83.500 millones en 2023 a US$ 105.150 millones en 2025 —en gran parte gracias al superávit energético que habilitó el gasoducto construido bajo la gestión anterior y mejores cosechas— mientras la deuda neta consolidada del Tesoro y el BCRA aumentó de US$ 371.449 millones en noviembre de 2023 a US$ 379.221 millones en marzo de 2026, pese a dos años de superávit fiscal. Estando las reservas netas del BCRA a esa fecha levemente por debajo de los niveles de noviembre 2023, lo cual se ha revertido a partir de entonces gracias al récord de exportaciones de minería y energía. Esa aceleración en la acumulación de reservas en los últimos dos meses empieza tibiamente a impactar favorablemente en el riesgo país.

5. Calificación de deuda e índices

Los grandes fondos indexados compran bonos argentinos porque deben hacerlo, no porque quieran, y su demanda no mueve el precio. Los fondos activos, que sí lo mueven, en su mayoría no pueden tener en cartera deuda calificada en territorio altamente especulativo por restricciones de mandato. Las agencias calificadoras de riesgo ubican a Argentina entre seis y siete escalones por debajo del grado de inversión, y señalan la falta de acumulación sostenida de reservas como un factor de riesgo. En el mercado de acciones Argentina no está clasificada como mercado emergente ni mercado frontera por el MSCI —sino como “standalone”, el escalón más bajo. Esa categorización afecta indirectamente el precio de los bonos soberanos quitando credibilidad al país.

En 2017 el mercado pensaba que Cambiemos se mantenía en el poder 8 o más años y que se venía un cambio perdurable. En 2018 empezaron a dudar y en 2019 se confirmaron los temores que terminaron con el default de Fernández y Guzmán. Todos los cambios actuales son reversibles, desgraciadamente, y en cualquier momento el Banco Central puede volver a financiar espuriamente al Tesoro. La ley de convertibilidad se derogó y la ley de intangibilidad de los depósitos se vio flagrantemente violada con todos los derechos adquiridos bajo la misma a seis meses de su aprobación. Un récord mundial.

7. El dilema del ancla monetaria

Si se relaja el ancla monetaria el riesgo es que la inflación no se consolide a la baja. El programa actual es similar al de Collor de Mello y no al Plan Real —salvando las enormes distancias— y por ahora el mercado espera evidencia sobre su continuidad a largo plazo.

8. La fragilidad de la recaudación

La absorción de pesos por parte del Tesoro y el BCRA para esterilizar las compras de reservas comprimió la liquidez en pesos, afectando transitoriamente el crédito, la actividad y la recaudación. Ello ha generado dudas sobre la sostenibilidad del superávit fiscal primario, especialmente con un cambio de gobierno. El 2026 será crucial para la suerte del programa sobre todo porque Argentina tiene una larga tradición de deteriorar sus variables macroeconómicas en los ciclos electorales. El mercado lo sabe, y lo descuenta con anticipación. La consolidación del cambio, la recuperación económica y la mejora de algunos de estos puntos puede llevar a un riesgo país mucho más bajo en enero de 2028, o incluso antes. Eso puede ayudar a que el Gobierno coloque un bono en el mercado cerca del 7% este año, despejando dudas de modo temporal pero no indefinidamente. El riesgo de volver al pasado siempre estará presente.

Eso podría resolverse con una dolarización ordenada, el camino más fácil y rápido que ha sido ampliamente estudiado por un grupo de expertos locales e internacionales. Una alternativa sería modificar la Constitución Nacional como hicieron los suizos en su artículo 126 en 2003, aprobado por una mayoría del 83% de su población, poniendo normas estrictas sobre endeudamiento, y la prohibición de financiamiento espurio al Tesoro (art. 99 de la Constitución y art. 11 de la Ley de su Banco Nacional). Tener cerca de 400 puntos básicos de riesgo país no es una anomalía irracional. Es el precio que pagan los argentinos por su larga historia sin tener reglas claras o incumplirlas de modo arbitrario y con relativa frecuencia.